“不动产证券化”为何独在台湾成为死水

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台湾近来发生了不动产投资信托(Real Estate Investment Trust,REITs)“新光1号”,在受益人大会上,遭到以晶华集团为首的受益人(下称市场派)狙击夺权的事件,其发起人新光集团面临丧失控制权的窘境,并且晶华集团可能会将此档进行清算下市。

“新光1号”是台湾首批挂牌的REITs之一,由新光集团发起,并委由兆丰银行托管。这起事件的缘由在于,市场派认为兆丰银行未尽良善管理之责,造成该档REITs明明持有为数不少高市值的不动产标的,但是股价长期以来却未见起色,交易量也非常低落,投资回报率极差,不如直接将之清算分产,并且将其中一些位于精华地段的标地物重建活化,来得更有效益。其实“新光1号”被发难清算已不是头一回,这次只是终于被市场派得手了,这起事件可能不会仅只是个案,反应的或更是台湾REITs的总体问题。

“新光1号”是台湾首批挂牌的REITs之一,因长期绩效欠佳,遭到市场派狙击夺权,面临清算命运。(杨永年/多维新闻)

REITs运作模式概述

REITs在1960年代开始出现在美国,它是一种公开面对投资人的封闭式共同基金,投资标的为不动产,令许多一般投资人能以较低的资金门槛投资不动产市场,并且维持教高的资产流动性,需要变现时远较不动产的实物容易脱手。

REITs的运作模式是透过其所募集的资金对不动产标的物进行收购,将其不动产租赁或交易获取收益,再透过证券化方式将获取的收益分配给投资人,它的收益多是以租金为主,收益相当稳定,而法规上的限制让REITs必须将大多数的盈余用作派息,例如美国的法规就规定必须将90%的收益配息给股东,可以给投资人产生较稳定的现金流,与此同时REITs具有不动产的特性,有利于应对通货膨胀风险,因而被是作一种介于股票和债券之间的资产,对于偏好收息以产生现金流,但是又想要拥有优于债券的抗通胀能力的投资人来说,称得上是优质标的。

REITs年进入亚洲,其第一站是日本,其后在香港、新加坡、台湾、中国大陆等地也成立了REITs。2020年间的新冠疫情冲击了不动产租赁需求,影响到REITs的收益,但是随着疫情逐渐得到控制,让REITs也带有景气复苏的特性,而疫情控制程度最佳的亚洲地区的REITs也受到相当青睐,不过台湾的REITs显然并不包含在内。

台湾REITs的发展困境

台湾的第一档REITs在2005年挂牌,稍晚于香港、新加坡,但时至今日其发展却是天差地别,香港和新加坡的REITs无论是挂牌数量、股价成长及配息率皆有不俗表现,成为风格偏保守的投资人用作压仓股的选择之一。台湾至今仅发行过10档REITs,并且有3档已清算下市,疲软的股价、毫不出色的配息率、冷清的流动性是造成台湾的REITs不受青睐的表象,而背后的原因则是管理机制、政策法规限制以及整体资产运行模式等问题。

台湾的REITs的主管机关是金融监督管理委员会麾下的银行局,这出现由非专业管理的问题:它作为不动产却并不是由台湾内政部营建署主管,作为证券也非由证券期货局进行管理。在银行局的认知中,REITs仅只是其中一小点业务,对于不主管不动产及证券的银行局来说,它缺乏足够的专业能力和动机去认真管理REITs,因此对多是抱持“多一事不如少一事”的态度,也设置了繁琐的施行细则及审查程序,给REITs的运营设置了不少麻烦,例如:REITs必须要做资产价值实质审查,假设内容包含观光饭店,就必须由台湾交通部观光局寻找专家进行审查,程序既繁琐又耗费时日。

台湾的REITs在运行上采取信托管理制,一个REITs在经由发起机构发行之后,都会交由商业银行进行委托管理,这与美国、新加坡、香港等地区的公司化管理非常不同。公司化管理即为将REITs本身是作公司经营,盈亏成效均需自负,因此较有动机对其收益进行最佳化配置及管理。而台湾的信托管理现况则是,银行实际上因受托成为实际拥有REITs资产者,但因其本身并不具备不动产专业的能力,因而还会再将REITs复委托给管理机构,而台湾的管理机构则有寿险业及非寿险业两种区别,寿险业者容留后叙,非寿险业者发行的REITs常遇到银行的“不作为”,由于银行业先天具有保守性质,对于资产管理更重视其必须承担的风险责任,对于管理机构建议给REITs进行增资及异动等,多数会因为担心沾惹麻烦而婉拒,对于REITs的资产效益极大化产生严重阻碍。

另方面,寿险业者作为台湾“最大的地主”,已经发行的REITs多半比较偏爱给自家的经建公司进行管理,对于已经发行成REITs的标的,多半会为了“不破坏收租利益的稳定性”,而不会轻易对其资产池进行更动。而对于市面上的优质不动产标的,寿险业者实际上更倾向于直接用自身的寿险资金买进,并进行资产活化,而非做成REITs,因为不动产的市值变化并不会直接反应在REITs的价值变化中。

台湾过于侧重以银行作为主体的间接投资体系,给资本的参与及流动增添不少阻碍,过于繁琐的监管法规以及主观的政治认定,造成直接投资的资金严重不足,这不但严重制约了台湾资本的创投力度,也让REITs这种被认为低风险资产的运行困难重重,长期以往让台湾的金融市场进步幅度不及日、港、星等亚洲地区,反而还逐渐往一潭死水迈进,间接成为炒高房价的帮凶。

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