论通胀|大宗商品价格攀升 唤醒美国惨痛记忆

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5月7日,伦敦金属交易所(LME)3个月期铜价格盘中创下历史新高,录得10,200美元/吨。冲刺历史新高的不仅是铜价,普氏62%铁矿石价格指数也达到了十年来高点,芝加哥期货交易所(CBOT)玉米主力合约价格也创下八年新高。

可以说,整个大宗商品市场几乎都在涨价。追踪23种原材料的彭博商品现货指数已升至近十年来的最高水平。摩根大通(JPMorgan Chase)和IHS Markit的数据显示,大宗商品价格普涨将全球制造业产出价格的指标推至2009年以来的最高点,而美国生产者价格则达到了2008年以来的最高水平。

对于输入型通胀(指由于国外商品或生产要素价格的上涨引起国内物价的持续上涨现象)而言,美国有一段很深刻的记忆。

20世纪70年代美国原油产出量无法满足本国消费需求。(路透社)

1973年10月第四次中东战争爆发,石油输出国组织(OPEC)采取石油禁运政策导致国际油价暴涨,引发了第一次石油危机。截至1974年3月禁运结束时,国际油价的涨幅已经接近300%,从原来的3美元/桶左右上涨到近12美元/桶。

当时美国本土的原油生产规模不能自给自足,因此国际油价上涨导致美国物价水平飙升。美国劳工部的数据显示,到1974年底,美国消费者物价指数(CPI)的同比增速已经突破12.3%,剔除了能源价格的核心CPI同比增速也超过了11%。

通胀的快速上升让美国的经济繁荣期戛然而止,1974年美国经济陷入滞胀(指物价上升,但经济停滞不前)。为了控制通胀水平,美国政府不得不缩小赤字规模,经济在失去财政刺激的情况下只能缓慢恢复增长。一直到1978年,美国的核心CPI同比增长率也没能回落到6%以下。

1979年,伊斯兰革命爆发导致国际油价从15美元/桶左右上涨到近40美元/桶,第二次石油危机随之而来。原油价格飙升令美国国内物价再次腾飞。1980年6月,美国的核心CPI同比增长率录得13.6%,达到有月度记录以来的最高值。

第二次石油危机令美国经济再次陷入滞胀。在1980年至1982年的两年间,美国经济持续衰退,1982年年底美国失业率已经突破10%。如果没有发生新冠肺炎(COVID-19)疫情,1982年将是二战后美国就业市场最暗淡的时刻。

为了压低通胀,1979年新上任的美联储主席沃尔克(Paul Volcker)连续上调联邦基金目标。1981年5月,美国联邦基金目标利率被调整至20%,并维持了半年时间。利率水平的上升引发流动性紧缺,美国股票市场和债券市场都出现较大跌幅。在付出巨大的代价后,美国才成功压制住了严重的通胀局面,1982年年底,核心CPI同比增速回落至5%以下。

值得注意的是,两次石油危机与当前美国面临的国内外经济环境有许多相似之处。

首先,两次石油危机发生前,美国都处于财政扩张阶段,市场上的流动性较充裕。当前,美联储持续“放水”,拜登(Joe Biden)政府更是推出了规模4万亿美元左右的长期支出计划,美元处于新一轮信用扩张中,市场上的流动性也十分充裕。

其次,两次石油危机期间美国遭遇的输入型通胀本质上是原油供给不足造成的。目前,疫情在全球范围内仍未结束,大宗商品的主要产出国主要是发展中国家,面对疫情时往往更加无力。此外,产业链的全球化放大了局部供应断裂或短缺对整体供给的冲击。也就是说,当前大宗商品和各种工业中间品的短缺也是由于全球供给不足引起的。

最后,无论是国际油价还是其他大宗商品价格,在快速上涨的过程中都伴随着一定的自我实现机制。两次石油危机期间,市场恐慌与投机行为推高了国际油价,而更高的油价加剧了市场恐慌和投机行为。当前,大宗商品价格的上涨也存在类似的顺周期自我实现机制。

正是有如此多的相似之处,美国关于滞胀的惨痛记忆正在被唤醒,而通胀已然成为市场和投资者心中挥之不去的阴影。

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