最大“特殊目的收购”终落地 “价值投资”抑或“解盲失败”

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美国股市在2020年间出现一阵SPAC(special purpose acquisition company,特殊目的收购公司)热潮(也被称作空白支票公司blank cheque),由于挂牌时间较传统的IPO要短,且股价容易随着消息炒作拉高,在2020年的疯牛行情下,许多避险基金、投资银行、金融巨头纷纷创立自己的SPAC,2020年的SPAC总数就高达了248家,而这些SPAC也被许多一般散户视作参与风险投资,或者暂时放置现金的标的,而新加坡、香港、台湾、日本等国的监管机构也曾有考虑引进SPAC。

但随着2021年美国证券交易委员会(SEC)开始展现出监管态度,SPAC交易热潮退去,许多SPAC的股价被打回初始发行的地板价(10美元),市场上仍存在大量SPAC,而且显然也缺乏足够具有吸引力的目标让SPAC进行收购。(延伸阅读:美国SPAC退热 台湾跟进“够资格”吗

PSTH:SPAC史的巨型翻车事件?

尽管SPAC热潮退却,但仍存在一些引人注目的SPAC,由金融巨头比尔阿克曼(Bill Ackman)发起的Pershing Square Tontine Holdings(PSTH),是规模最巨大也最受资本市场期待的SPAC,其资金规模达到40亿美元,远超出其他的SPAC,而发行价格为20美元,也是其他SPAC的两倍。比尔阿克曼过往算是战绩辉煌的人物,巨额资金伴随其名声加持,吸引了许多资本加入,而他也数次暗示想并购的对象为营运模式成熟、现金流稳定的高科技独角兽公司。

比尔阿克曼在2020年推出的PSTH为史上资金量最大的SPAC。(法新社)

由于资金量巨大,PSTH的收购对象引发非常多的遐想,被网民们推测可能的绯闻对象,包括线上民宿预约系统Airbnb(但该公司后来决定于2020年12月IPO上市)、新兴的金融支付科技企业Stripe、财经媒体彭博社(Bloomberg)、游戏引擎制作商Epic Games、德国著名车商保时捷(Porsche)、特斯拉(Tesla)CEO马斯克(Elon Musk)麾下的另一间公司Space X等。也曾有网民推测,因为此前比尔阿克曼增持达美乐披萨(Domino’s),并且对其赞誉有加,可能会进一步令PSTH直接入股。

不过在6月3日,业内消息人士的信息将上述的推测直接打破,甚至跌破资本市场的眼镜,而这一消息也是在6月4日才得到潘兴广场(Pershing Square)官方证实:PSTH打算直接收购环球音乐(Universal Music Group)10%的股权。

此结果与各界的猜想差距过大,并且也设置了一系列非常复杂的流程,资本市场因此对之望而却步,令PSTH的股价出现崩落。

环球音乐:业务成熟大牌众多 资本市场为何仍不赏脸

环球音乐是全球最大的音乐唱片公司,作为行业领头羊有着全球最大的市占率,具备自有IP(Intellectual Property知识产权)和强烈的内容导向属性(大量的大牌明星),虽然实体唱片的需求和业务在逐渐降低,但是该公司仍能在流媒体市场上取得一席之地,这将是未来该公司维持增长的重要泉源。

环球音乐是全球最大的音乐唱片公司,但是作为PSTH的收购对象却不符合市场的期待。(维基百科)

环球音乐背后的大股东是法国鼎鼎有名的,由拿破仑三世(Napoléon III)创立的大型媒体公司威望迪(Vivendi SA),持有80%的股份,中国企业腾讯持有环球音乐20%的股份。高盛公司(Goldman Sachs)给环球音乐的估值约为530亿美元,称得上是一间具有规模的小蓝筹公司。

拜音乐流媒体业务所赐,环球音乐在2018年至2019年的营收增长达到18.9%,但是2020年该公司的其他业务受到新冠疫情打击,整体营收增长率仅有3.8%。流媒体业务虽仍有增长空间,但是由于公司并非小型公司,在2019年的每年平均成长率极低,可以想见其他部份的业务可能会拖累流媒体业务带来的获益,让环球音乐明显不具备成长股的属性,而这也是资本市场对PSTH的这次收购如此不满意的原因之一。

不过人们对音乐的渴求量也并不低,且环球音乐在自有IP和大牌明星的加持之下,仍具备产生稳定现金流的能力,这让环球音乐虽无法成为高速成长股,但作为现金奶牛,俱有潜在的派息能力,可以参照的是同行的华纳音乐(Warner Music),便是属于此种类型的公司。

让市场对PSTH的这一条件不满的第二个原因,便是连比尔阿克曼本人都亲承过于复杂的收购操作。不同于其他的SPAC是直接合并收购未上市公司,环球音乐本身就要在阿姆斯特丹的泛欧交易所挂牌上市,而PSTH将直接购买其10%的股权,将之按比例发配给PSTH的原股东,原来一股20美元的PSTH,会转变成14.75美元的环球音乐,以及5.25美元的PSTH,后者将会成为新的SPAC用以合并市场上的其他目标。

另外PSTH的原股东还会得到一个特殊权利,潘兴广场另外成立“Pershing Square SPARC Holdings, Ltd.”这一实体,并将挂牌在纽约证交所。它是属于一种专属PSTH股东的特殊认购权证(SPARC,Special Purpose Acquisition Right Company),期限为五年(并可持续延长),可以让PSTH的股东在确保知道了收购对象为何后,以每股20美元的价格进行收购。

由PSTH的收购案看SPAC的未来

SPAC以往最为人诟病的就是它赌的是投资人的时间成本,投资人往往必须将资金购买SPAC之后,期待它以后会找到好的合并对象,就如同抽盲盒一般,但是这种“抽盲盒”的行为意谓着,一般投资人只能苦等合并消息,一有消息出现后,也往往对合并对象一无所知,而格外容易成为资本家用来收割散户韭菜的工具,这也是SEC决定介入管制的原因。而因为监管难度极高,后来港交所决定不推行SPAC。

比尔阿克曼算是相当别出心裁,在购买环球音乐股票的同时,也设计了SPARC的制度来“补偿”PSTH的股东,让未来PSTH的股东可以不须提前购买,在确知SPARC的合并对象后,以20美元的地板价购买。这或许是一种制度设计,用来“挽回”比尔阿克曼此次“收购失败”而造成的名声受损。

而比尔阿克曼之所以要如此“别出心裁”,根本的原因还是在于,市面上足够优秀的未上市公司不太多,但是SPAC数量之多已形成了泡沫,要想进行合并收购还需要“排队”。以PSTH坐拥如此丰厚的资金以及比尔阿克曼的高名气,依旧如此“草草收场”,那市面上的其他SPAC下场究竟会是如何,恐怕是更加难以乐观了。

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