通胀上行预期平稳落地 美股担忧丝毫不减

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6月15日,美国三大股指小幅收跌,道指跌0.27%,标普500指数跌0.2%,纳指跌0.71%。市场等待美联储公布重要的货币政策会议决议。在超出预期的通胀数据出炉后,美股连续两个交易日小幅上涨,似乎市场已经相信了美联储(Fed)的说法——通胀只是暂时的,不需要担心,但美股真的可以高枕无忧吗?

6月10日,美国公布了市场高度关注的消费者物价指数(CPI)。美国5月CPI同比升5%,创2008年8月来新高,预期升4.7%,前值升4.2%。

CPI是衡量美国经济的重磅经济数据,和就业数据一起组成了美联储货币政策的核心指标。从目前的数据来看,美国就业正在改善,通胀走高的情况下,美联储缩减债券购买的时机变得越来越扑朔迷离。

市场正在等待即将召开的联邦公开市场委员会会议,以期从决议措辞中探知货币当局的下一步动向。(AP)

通胀真的来了

美国劳工部数据显示,5月美国CPI环比上涨0.6%,通胀压力从4月开始陡然增加。而剔除能源和食品价格的核心CPI同比增长3.8%,同样超出市场预期的3.5%,增速创1992年6月以来新高。

从分解数据来看,5月美国二手汽车和卡车价格环比增长7.3%,为当月通胀攀升主要推手。此外,当月食品价格环比上涨0.4%,同比上涨2.2%。但能源价格环比整体持平,同比上涨28.5%。商品价格同比上涨6.5%,创1982年以来最高增速,服务价格也在大幅增长,同比增长2.9%。

尽管美国通胀数据上行,但其走势似乎正在印证美联储之前的说法——通胀上涨是暂时性的因素。这也是市场普遍预计美联储不会在几天后召开的联邦公开市场委员会(FOMC)会议上作出政策调整的原因。

从数据公布后金融市场的反应来看,很多投资机构似乎已经放弃了和美联储的“对赌”。过去的两个月正是通胀涨幅较高的两个月,但美国十年期债券利率反而震荡下行,甚至已经跌破1.5%。市场意识到,相比于通胀,美联储现阶段更加注重就业指标和疫苗接种率。

缩减购债时点成谜

就业市场复苏缓慢似乎也成为美联储观点的佐证。5月非农就业指标录得增加55.9万人,低于预期的67万人。另外,失业率从6.1%下降至5.8%。数据显示,仍然有数百万人继续观望。在5月中旬,大约有1,540万美国人通过定期的州援助和联邦紧急项目获得失业救济。这一未经季节性因素调整的数字较3月第一周减少了400多万人,但仍是疫情爆发前领取福利金人数的近七倍。

批评人士认为,联邦和州政府大量发放失业救济,让劳动力变得更加挑剔,一些人甚至永远退出了就业市场。再加上失业补贴造成的财政负担,越来越多的州正在考虑改变政策刺激就业。截至6月初,全美51州中,已有25个州宣布将在6月至7月提前中止联邦失业救济项目,以促进居民回到就业市场。

批评人士认为政府发放的失业补助,太高了企业雇佣劳动力的成本。(新华社)

具体来看,将在6至7月提前终止额外失业救济发放的州覆盖美国总人口的43%和失业人口的37%。后期不排除更多州宣布在9月6日之前提前退出联邦额外失业救济项目,加快就业市场修复。

如果超额失业救济确是就业复苏缓慢的主要原因,那么在8月6日发布的7月非农就业报告将出现非常明显的就业改善。据此可判断9月22日的联储议席会议讨论缩减购债的可能性就会上升。

但显然,想要看清目前美国的就业形势似乎和预测美国股市走向一样困难。不管是经济学家、华尔街的分析师甚至是美联储官员,对于目前的经济数据将会对货币政策造成怎样的影响都存在分歧。

继美联储卡普兰(Robert Kaplan)一再呼吁退出宽松政策后,费城联储主席哈克(Patrick Harker)最新表示,美联储需要开始讨论缩减购债时间表。让市场稍感庆幸的是,尽管哈克是联邦公开市场委员会的成员,但今年没有政策决定的投票权。

更关键的是,目前美联储并未给出具体标准,就业修复到何种程度才足够开启缩减债券购买的进程,市场只能靠猜测——美联储希望就业出现逐月稳定的回暖,而非修复至疫情前水平。

这也就意味着,美联储目前的预期管理让市场焦点集中在何时缩减购债,这就让加息变得更加困难,但如果有意外发生,加息信号来得比美联储目前的暗示还要早,那么对于市场而言,一切就已经太晚了。

美联储巨量逆回购收紧流动性

急于通过美联储的操作和表态探知真实意图的投资者最近发现,5月以来美联储隔夜逆回购操作量持续上升,6月9日隔夜逆回购操作量为历史上首次超过5,000亿美元。

与中国央行的公开市场操作相反,美联储通过正回购释放流动性、逆回购回收流动性。隔夜逆回购具有回笼流动性的功能,货币市场基金和银行等合格交易对手方将现金存入美联储,进而换取美国国债等高质量抵押品。

隔夜逆回购操作量大幅增加,背后原因可能是美联储宽松货币政策和美国政府积极财政政策使得美元流动性泛滥,并且这些流动性已经远远超过实体经济和金融系统所需,金融机构为处理过量流动性大伤脑筋,不得已以零收益把这些过量流动性还给美联储,实际上说明美联储的宽松货币政策并没有取得预期中的效果。

尽管纽约联储局主席约翰•威廉姆斯(John Williams)等人表示,逆回购体系按预期运转,逆回购规模上升并不会对经济产生广泛的影响,但是货币市场交易公司Curvature Securities主管固定收益证券和回购交易的副主席斯凯姆(Scott Skyrm)表示,“流入美联储的大量现金对回购市场来说并不健康”,并认为联储局应当考虑停止继续购买债券。

持续高位震荡的美股目前已经如“惊弓之鸟”,在5月不及预期的就业数据和超预期的通胀数据发布后,美股均上涨,市场并没有对缩减购债的预期进行定价,当靴子真正落地,很有可能出现措手不及的大跌。

货币政策拐点并不是唯一担忧

但让金融市场焦虑的的并不只有货币当局的决定。七国集团(G7)此前已就全球最低企业所得税达成一致。七国财长一致宣布支持征收15%全球最低税率的提议。

市场普遍认为,在美国此前曾经提出21%的所得税税率,爱尔兰仍然在执行12.5%的超低税率背景下,二十国集团(G20)和以经济合作与发展组织(OCED)为框架的更大范围内,最低税率能否最终达成一致需要漫长的过程。因此预计对跨国企业的赋税影响有限。

高盛分析认为,虽然相关细节和具体实施路径尚不明确,但单个政策对于标普500成分股盈利总体的影响较小,平均对于公司整体盈利可能仅会造成1%至2%的不利影响。

不过,具体到不同的行业,如果公司海外收入敞口高,则可能面临较大的风险。参考美国各行业2020年海外业务营收占比,其中信息技术、原材料、能源等板块海外业务比重最高,分别达到59.8%、49.8%和40.0%,因此预计其受到税率上调的冲击也最大。

而在美国国内,白宫希望大幅上调各项税率来弥补财政支出缺口,短期来看,除了上调企业所得税可能会冲击公司税后利润,资本利得税的上调可能会导致投资者在新税率生效前抛售以规避更高的税收负担。拜登(Joe Biden)此前提议对年收入超过100万美元的纳税人的资本利得税率将从20%提升至39.6%。

虽然对今年标普500盈利增速的一致预期已从4月中旬的27%上调至当前的34%,但其动态估值仍处于22倍左右的高位。在无新的催化因素下,美股大市进一步上行的空间有限,相反,各类风险却在逐步加剧。

中信证券预计。若美联储于8月底明确释放削减购债的信号,且民主党于9月底前如期通过加税法案,则3季度下旬或是美股风险集中暴发的时间点。而如果资本利得税改的起始有效日最终确定为2022年1月1日,则“散户加杠杆”资金的大概率流出可能会在4季度对美股的表现造成负面影响。

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